太陽紙業(yè)：Q4表現(xiàn)靚麗，低成本原料硬核實(shí)力

　　紙引未來網(wǎng)訊 公司發(fā)布2019年業(yè)績(jī)快報(bào)：報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營收226.61億元(同比+4.10%)，歸母利潤21.86億元(同比-2.33%);Q4單季度，公司實(shí)現(xiàn)營收62.60億元(同比+10.64%)，歸母利潤7億元(同比+60.65%)。分季度看，公司Q1 /Q2 /Q3 /Q4營收增速分別為+8.13% /-1.97% /-0.20% /+10.64%;歸母利潤增速分別為-38.34% /-17.18% /+4.37% /+60.65%，逐季改善。

　　文化盈利逐季改善，20Q1有望維持高盈利：雙膠、銅板的原紙價(jià)格自19年3月觸底后逐步攀升，至11月企穩(wěn)達(dá)到6400元/噸(較19年3月低點(diǎn)+366元)、6167元/噸(較19年3月低點(diǎn)+634元)。木漿原料價(jià)格19年3月開始高位下跌，至19年底價(jià)格跌至歷史低位，對(duì)應(yīng)19年文化紙盈利逐季向上，單季度分別實(shí)現(xiàn)凈利率6.98%、9.51%、10.64%、11.19%。春節(jié)后雖然受到疫情影響，下游復(fù)工延后需求遲滯，但上游中小企業(yè)開工率仍低，紙漿價(jià)格低位較難實(shí)現(xiàn)向上突破，文化紙價(jià)以穩(wěn)為主，20Q1文化盈利維持高位。考慮20全年文化紙新增產(chǎn)能投放有限、21年建黨100周年刊物備貨拉動(dòng)文化紙需求，預(yù)期20年文化紙景氣較好得以持續(xù)。

　　箱板受益低成本原料，溶解漿價(jià)格已經(jīng)觸底：箱板/瓦楞紙價(jià)于19年9月觸底后旺季小幅攀升，節(jié)前以穩(wěn)為主。節(jié)后受到疫情影響，以瓦楞為代表的廢紙系紙種的核心原料國廢的回收供應(yīng)難以滿足，大廠產(chǎn)品惜售、小廠難以開工，供給短缺導(dǎo)致紙價(jià)出現(xiàn)快速提漲。截至20年2月27日，箱板/瓦楞的市場(chǎng)單噸售價(jià)升至4510/3970元,較節(jié)前落實(shí)提價(jià)300/475元，產(chǎn)業(yè)格局進(jìn)一步優(yōu)化的同時(shí)、利好具有穩(wěn)定低成本原料供應(yīng)的產(chǎn)業(yè)龍頭。公司目前老撾低成本的再生漿，以及本部木屑漿、半化學(xué)漿的總產(chǎn)能達(dá)100+萬噸，保證箱板生產(chǎn)的同時(shí)享受提價(jià)紅利。溶解漿價(jià)格自19年初下滑達(dá)到歷史低位的5400元/噸后企穩(wěn)，處于歷史低位短期受到疫情影響盈利邊際略有改善。

　　經(jīng)營穩(wěn)健，順利達(dá)成股權(quán)激勵(lì)解鎖目標(biāo)：此前公司于17年9月公司發(fā)布股權(quán)激勵(lì)預(yù)案，以4.65元/股的價(jià)格授予限制性股票2.64億元(占公司2.2%股權(quán))，授予對(duì)象包括公司及控股子公司的董事、高級(jí)管理人員、核心業(yè)務(wù)人員674人。本輪激勵(lì)計(jì)劃有效期3年，解除限售期條件為以16年凈利潤為基數(shù)，17 /18 /19年的凈利潤增長(zhǎng)率不低于60% /80% /100%，對(duì)應(yīng)凈利潤16.71 /18.80 /20.89億元。公司17/18/19年分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利20.24 /22.37 /21.86億元，均順利達(dá)成解鎖目標(biāo)。

　　產(chǎn)能投放有序，低成本原料進(jìn)入釋放期：截至19年3月，公司機(jī)制紙年產(chǎn)能達(dá)412萬噸，其中雙膠紙年產(chǎn)能130萬噸(市場(chǎng)份額13%)、銅版紙90萬噸(市場(chǎng)份額14%);機(jī)制漿年產(chǎn)能達(dá)260萬噸，其中化機(jī)漿產(chǎn)能80萬噸(市場(chǎng)份額7%)，溶解漿產(chǎn)能80萬噸(市場(chǎng)份額30%+)，此外化學(xué)漿、再生漿、木屑漿、半化學(xué)漿等合計(jì)100萬噸。未來公司將加快造紙、制漿業(yè)務(wù)產(chǎn)能建設(shè)(預(yù)計(jì)20E/21E實(shí)現(xiàn)紙產(chǎn)能增量45/135萬噸、漿產(chǎn)能增量20/80萬噸)，且隨著老撾溶解漿、再生漿低成本原料投產(chǎn)及自給率提升，看好公司銷售擴(kuò)張、成本優(yōu)化下的成長(zhǎng)兌現(xiàn)。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司產(chǎn)業(yè)鏈上下游、多元化紙種布局奠基，低成本原料進(jìn)入釋放期，成長(zhǎng)路徑清晰。預(yù)期公司19-21年分別實(shí)現(xiàn)營收226.61/ 248.63 / 293.52億元(+4.1%/ +9.7%/ +18.1%)，歸母凈利21.86/ 22.88/ 30.34億元(-2.3%/ +4.7%/ +32.6%)，對(duì)應(yīng)PE為11.30X/ 10.79X / 8.14X，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：紙價(jià)上漲不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇