造紙行業(yè)：繼續(xù)看好輕工消費(fèi)龍頭

　　紙引未來(lái)網(wǎng)訊 投資建議：

　　1)家居行業(yè)持續(xù)整合，上市龍頭依托渠道、品牌力、高性價(jià)比產(chǎn)品和綜合服務(wù)能力，市場(chǎng)份額持續(xù)提升。成品家居行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局更優(yōu)，龍頭憑借多品牌多品類發(fā)力，成長(zhǎng)性超市場(chǎng)預(yù)期。展望未來(lái)，軟體家居行業(yè)隨著后續(xù)原材料價(jià)格回落，盈利有望體現(xiàn)進(jìn)一步彈性?？春妙櫦壹揖?事業(yè)部制文化，激勵(lì)考核到位，新品類快速發(fā)力;持續(xù)外延并購(gòu)，豐富產(chǎn)品線與品牌梯度)、大亞圣象(產(chǎn)品線結(jié)構(gòu)調(diào)整+提價(jià)落地+工裝發(fā)力，帶動(dòng)收入增速上臺(tái)階，盈利能力持續(xù)改善，大家居持續(xù)布局可期)、美克家居(多品牌發(fā)力，內(nèi)部運(yùn)營(yíng)效率改善，18Q1收入利潤(rùn)30%以上增長(zhǎng))、喜臨門(重塑狼性文化，終端迅猛發(fā)力，自主品牌持續(xù)高增長(zhǎng)，18年有望體現(xiàn)盈利彈性)。
 

　　定制家居終端強(qiáng)調(diào)全屋套餐推廣，順應(yīng)消費(fèi)者一站式購(gòu)買需求，且有效提升客單價(jià)，構(gòu)成新的成長(zhǎng)動(dòng)力;未來(lái)行業(yè)增速將面臨分化，柔性生產(chǎn)效率及前端設(shè)計(jì)套餐導(dǎo)流比拼加強(qiáng)。從增速與估值匹配角度，現(xiàn)階段重點(diǎn)推薦索菲亞(憑借柔性化成本優(yōu)勢(shì)，終端推出799,899全屋定制套餐;產(chǎn)品高性價(jià)比推動(dòng)終端接單量顯著改善，司索聯(lián)動(dòng)加強(qiáng))、關(guān)注歐派家居、尚品宅配。
 

　　2)包裝行業(yè)現(xiàn)邊際改善跡象，部分公司憑借新客戶的有效開拓，更明顯的行業(yè)整合趨勢(shì)，增速有望持續(xù)超預(yù)期。此前市場(chǎng)關(guān)注度與配置比例較低，存在預(yù)期差?？春脛偶喂煞?煙草包裝主業(yè)增速恢復(fù)，精品包裝快速增長(zhǎng)，新開拓茅臺(tái)酒包裝業(yè)務(wù)，加熱不燃燒煙具潛在放量)、合興包裝(受益于紙箱行業(yè)整合大趨勢(shì)，盈利能力有望恢復(fù)，新業(yè)務(wù)PSCP與IPS快速放量，公告外延收購(gòu))、東港股份(電子發(fā)票受益政策利好，技術(shù)服務(wù)類業(yè)務(wù)(檔案存儲(chǔ)，彩票)齊放量)。
 

　　3)造紙：供需格局改善下，行業(yè)盈利維持高景氣度，上市龍頭在原材料結(jié)構(gòu)、能源自給率、環(huán)保方面都有成本優(yōu)勢(shì)，噸盈利優(yōu)勢(shì)有望穩(wěn)固;后續(xù)彈性在于龍頭自身新建項(xiàng)目投產(chǎn)釋放帶來(lái)的量的彈性。看好山鷹紙業(yè)、太陽(yáng)紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)。
 

　　4)長(zhǎng)期看好輕工消費(fèi)領(lǐng)域，已建立護(hù)城河優(yōu)勢(shì)的龍頭企業(yè)，如晨光文具、中順潔柔。
 

　　17年報(bào)和18Q1回顧：

　　1)家居：整體2017年家居行業(yè)的增速呈現(xiàn)前高后低的態(tài)勢(shì)，主要與地產(chǎn)后周期滯后效應(yīng)有關(guān)。18Q1增速有所恢復(fù)，其中成品(尤其軟體)家居的收入增長(zhǎng)略超預(yù)期。
 

　　定制板塊17Q1-4， 18Q1收入同比增速分別為32.9%，39.6%，35.5%，29.7%和33.7%。定制行業(yè)收入增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)要素中，體現(xiàn)以下幾個(gè)趨勢(shì)：1)精裝房2B業(yè)務(wù)發(fā)力;2)擴(kuò)品類全屋定制，廚衣相互融合(以及向門拓展)，有效提升客單價(jià);3)渠道門店加速布局，伴隨大型家居賣場(chǎng)渠道下沉;順應(yīng)消費(fèi)者流量分散化趨勢(shì)，公司加快商場(chǎng)及小區(qū)流量入口布局。毛利率方面，索菲亞17年全年和18Q1毛利率均同比有顯著改善，意味著公司在未來(lái)的終端競(jìng)爭(zhēng)中，將更加游刃有余。
 

　　成品家居板塊競(jìng)爭(zhēng)格局更優(yōu)，龍頭憑借多品牌多品類，快速的渠道下沉實(shí)現(xiàn)快于預(yù)期的增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)略超預(yù)期，包括顧家家居(18Q1收入yoy 34.2%，凈利潤(rùn)yoy42.9%)、大亞圣象(18Q1收入yoy 11.1%，凈利潤(rùn)yoy41.3%)、美克家居(18Q1收入yoy 32.7%，凈利潤(rùn)yoy 32.7%)、喜臨門(18Q1收入yoy 83.6%，凈利潤(rùn)因央視廣告費(fèi)用均攤壓力yoy 23.6%)。18Q1同比毛利率受原材料價(jià)格上漲，出現(xiàn)了一定程度回落。
 

　　家居行業(yè)18Q1經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流表現(xiàn)平平，17全年/18Q1應(yīng)收賬款同比增長(zhǎng)29.5%/16.4%;預(yù)收賬款分別同比增長(zhǎng)31.8%/9.6%，系：1)2B精裝房訂單占比提升;2)18春節(jié)較晚，影響終端營(yíng)銷活動(dòng)時(shí)點(diǎn)。Q1占全年利潤(rùn)比重較低，象征意義有限，仍需觀察后續(xù)走勢(shì)。
 

　　2)包裝：16年，17年及18Q1收入增速分別為15.9%，14.6%和25.0%，部分公司收入端現(xiàn)改善跡象;部分公司盈利能力也觸底回升，得益于成本端壓力釋放(宏觀角度可以用cpi與ppi剪刀差判斷趨勢(shì))+行業(yè)整合提速(對(duì)上下游話語(yǔ)權(quán)增強(qiáng))，如勁嘉股份(煙草修復(fù)+精品包裝發(fā)力，后續(xù)仍有茅臺(tái)酒包裝貢獻(xiàn))，合興包裝(紙箱行業(yè)加速整合，PSCP云平臺(tái)業(yè)務(wù)快速放量，外延并購(gòu)已公告)。
 

　　3)造紙：17年受益于供給側(cè)改革，環(huán)保限產(chǎn)、禁廢令以及自備火電審批停止，嚴(yán)格控制行業(yè)新增產(chǎn)能，同時(shí)存量小產(chǎn)能加速淘汰，行業(yè)供需格局優(yōu)化。雖然17年紙漿和廢紙價(jià)格有所上漲，但供需格局改善背景下，成品紙價(jià)格快速上漲覆蓋成本上漲壓力，噸凈利延續(xù)改善趨勢(shì)。2017年重點(diǎn)造紙行業(yè)上市公司實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收1099.89億元，同比增長(zhǎng)30.2%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)109.31億元，同比增長(zhǎng)132.5%。2017年造紙行業(yè)重點(diǎn)公司毛利率同比提升4.18個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到25.9%，凈利率同比提升4.56個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到10.2%，ROE同比提升7.18個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到14.8%。18Q1仍處于景氣高位，同比盈利仍大幅改善(收入yoy 20.9%，凈利潤(rùn)yoy 27.0%)，環(huán)比因淡季因素，有所回落。盈利能力方面，高紙漿自給率與外廢進(jìn)口額度更高的龍頭，成本結(jié)構(gòu)有顯著優(yōu)勢(shì)。
 

　　4)輕工消費(fèi)：以內(nèi)需為主的輕工品牌消費(fèi)，通過(guò)多年的品牌渠道建設(shè)，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)越發(fā)強(qiáng)化，業(yè)績(jī)呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，如中順潔柔。而晨光文具在17H2呈現(xiàn)業(yè)績(jī)加速上行趨勢(shì)，系辦公文具科力普業(yè)務(wù)收入快速放量，跨過(guò)盈虧平衡點(diǎn)，體現(xiàn)利潤(rùn)彈性;精品文創(chuàng)業(yè)務(wù)的探索也為長(zhǎng)期增速打開想象空間。而傳統(tǒng)出口型為主的輕工公司，受海外需求，匯率，以及原材料價(jià)格上漲制約，盈利承壓。