山鷹紙業(yè)研究報(bào)告 包裝紙產(chǎn)業(yè)鏈領(lǐng)軍企業(yè)

　　包裝紙產(chǎn)業(yè)鏈領(lǐng)軍企業(yè)。山鷹紙業(yè)公司于2001年掛牌上市并于2013年與吉安集團(tuán)重組整合,主要從事箱板原紙及制品的生產(chǎn)和銷售,具有馬鞍山及浙江海鹽兩處生產(chǎn)基地,是國(guó)內(nèi)少數(shù)擁有從廢紙纖維原料收購(gòu)、原紙生產(chǎn)、到紙板紙箱制造與印刷完整產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè),目前具有年產(chǎn)能305萬(wàn)噸包裝用紙和10億平方米中高檔包裝紙箱的生產(chǎn)能力,并且具備資源綜合利用、設(shè)備技術(shù)、區(qū)位以及熱電聯(lián)產(chǎn)優(yōu)勢(shì)。2016年上半年,公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入54.03億元,同比增長(zhǎng)26.2%,歸母凈利潤(rùn)1.5億元,同比增長(zhǎng)11.9%。從營(yíng)收規(guī)模以及產(chǎn)能來(lái)看,公司是國(guó)內(nèi)箱板紙排名前三企業(yè),僅次于玖龍紙業(yè)(產(chǎn)能1200萬(wàn)噸左右)及理文紙業(yè)(產(chǎn)能500萬(wàn)噸左右)。

　　非公開(kāi)發(fā)行實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能擴(kuò)充,產(chǎn)品品類豐富。山鷹紙業(yè)公司2015年3月推出非公開(kāi)發(fā)行預(yù)案并于2016年7月驗(yàn)資完畢,以2.55元/股發(fā)行7.84億股并募集資金20億元。該項(xiàng)目用于50萬(wàn)噸低定量強(qiáng)韌?？?、43萬(wàn)噸低定量高強(qiáng)瓦楞紙、27萬(wàn)噸渣漿紗管原紙生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目,有效地豐富產(chǎn)品品類;隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、低克重、高強(qiáng)度箱紙板等高檔包裝紙取代高克重箱紙板是未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。本次項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后,將新增120萬(wàn)噸造紙產(chǎn)能,有利于擴(kuò)大包裝紙板的市場(chǎng)份額,增強(qiáng)公司市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

　　推出股票激勵(lì)計(jì)劃,公司發(fā)展動(dòng)力足。山鷹紙業(yè)公司于2016年9月向85名激勵(lì)對(duì)象以2.93元/股授予6700萬(wàn)份股期權(quán),約占公司總股本的1.47%,激勵(lì)對(duì)象包括公司董事、高級(jí)管理人員、中層管理人員及業(yè)務(wù)(技術(shù))骨干。此次激勵(lì)的行權(quán)條件為以2015年的凈利潤(rùn)為基數(shù),16/17/18年扣非后凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率不低于50%、200%、400%,這體現(xiàn)了公司對(duì)未來(lái)增長(zhǎng)的決心。其中,2015年公司扣非后凈利潤(rùn)為1.42億元,2016年半年報(bào)扣非凈利潤(rùn)1.17億元,按照公司保持原有的增速,我們預(yù)計(jì)今年的行權(quán)條件可以達(dá)到。

　　多因素驅(qū)動(dòng)未來(lái)業(yè)績(jī)提升。股票激勵(lì)計(jì)劃的行權(quán)條件體現(xiàn)公司對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)的信心,我們預(yù)計(jì)優(yōu)秀的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來(lái)自于以下幾個(gè)因素:1)公司在兩個(gè)造紙基地均建設(shè)電廠,計(jì)劃實(shí)現(xiàn)100%自備電廠,有利于壓縮生產(chǎn)成本;2)公司2015年財(cái)務(wù)費(fèi)用為6.35%,而競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手理文造紙、玖龍紙業(yè)同期的財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為0.87%、3.35%,公司財(cái)務(wù)費(fèi)用管理仍有較大壓縮空間,并且2016年3月公司擬與全資子公司環(huán)宇國(guó)際共同出資5億元,設(shè)立山鷹(上海)融資租賃有限公司,有助于公司拓寬融資渠道,降低融資成本;3)目前公司仍有部分包裝行業(yè)子公司虧損,公司憑借具備紙包裝上游產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)并且積極有效地開(kāi)拓大客戶,有望未來(lái)扭虧。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。山鷹紙業(yè)公司是國(guó)內(nèi)少數(shù)擁有廢紙收購(gòu)渠道、原紙生產(chǎn)及紙板紙箱生產(chǎn)制造的完整產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)之一,并且在項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后,新增120萬(wàn)噸產(chǎn)能有望提升收入,股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施有助于推動(dòng)業(yè)績(jī)提升。我們預(yù)計(jì)公司2016-2018年EPS分別為0.08/0.14/0.23元,對(duì)應(yīng)同比增速分別為70.97%/80.55%/65.68%。參考可比公司的估值水平,我們給予公司2016年40倍估值,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)3.2元,首次覆蓋給予增持評(píng)級(jí)。