玖龍紙業(yè)：2015年業(yè)績(jī)前瞻

玖龍紙業(yè)即將在九月公布2015財(cái)年(14年7月-15年6月)財(cái)報(bào)。我們預(yù)計(jì)15年全年凈利潤為人民幣1786百萬元，2H15的凈利為1107百萬元。這將大幅超過彭博一致預(yù)期的1436百萬元約20%。

2H15噸售價(jià)提升，同時(shí)噸成本下降 我們預(yù)計(jì)玖龍紙業(yè)的2H15的噸毛利為人民幣180元，對(duì)比上半年的107元每噸。這主要是由2015年下半財(cái)年較高的噸售價(jià)和較低噸成本驅(qū)動(dòng)。我們預(yù)計(jì)噸售價(jià)在下半年為2489元，環(huán)比每噸增長約20元。同時(shí)，美廢(廢舊箱板紙)和國廢價(jià)格在2H15分別環(huán)比減少了6%和3%，從而導(dǎo)致單位成本在下半年節(jié)約了約每噸80元。此外，伴隨較低的固定資本支出和強(qiáng)勁的現(xiàn)金流，我們預(yù)期玖龍紙業(yè)將繼續(xù)去杠桿化且能夠達(dá)到公司指引的凈杠桿率在2016財(cái)年下降到80%的目標(biāo)。

供需關(guān)系持續(xù)改善

我們預(yù)計(jì)玖龍紙業(yè)2015年財(cái)年的業(yè)績(jī)將再次確認(rèn)我們認(rèn)為的2015是中國箱板紙行業(yè)供需關(guān)系的轉(zhuǎn)折年：總產(chǎn)能第一次出現(xiàn)凈下降。由于中國更為嚴(yán)厲的環(huán)保政策，我們預(yù)計(jì)有2.8百萬噸的小產(chǎn)能將被在2015年淘汰，2.5百萬噸在2016年淘(對(duì)比13年的1.5百萬噸和14年的1.1百萬噸)。因此，我們預(yù)計(jì)產(chǎn)能增長率在2015年同比下跌0.5%，在2016年同比下跌0.3%。 由于電子商務(wù)迅速發(fā)展，同時(shí)與其他多數(shù)投資品不同，包裝紙行業(yè)與固定資產(chǎn)投資增速減緩沒有直接聯(lián)系，我們預(yù)計(jì)箱板紙需求將溫和增長(而不是下降)，15年同比增長3%，16年增長3.5%。因此，我們預(yù)計(jì)行業(yè)的產(chǎn)能利用率從2013年的75%和2014年的74%增長到2015年的77%和2016年的80%。

市場(chǎng)大幅調(diào)整將可能帶來買點(diǎn)

市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和獲利了解給玖龍紙業(yè)的股價(jià)帶來了較大回撤。目前股價(jià)對(duì)應(yīng)0.9倍市凈率。在過去三年內(nèi)，玖龍股價(jià)在0.8-1.2倍的動(dòng)態(tài)市凈率范圍內(nèi)。我們的目標(biāo)價(jià)8.8港幣維持不變，對(duì)應(yīng)1.3倍的市凈率和49%的上浮空間。我們維持買入評(píng)級(jí)。